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戴维斯:从5万到9亿的传奇

作者:约翰·罗斯柴尔德点击次数:921   发布日期:2019-04-03

编者按

戴维斯1909年出生于一个普通家庭,后来与企业家的女儿凯瑟琳结婚,以女方5万美元嫁妆作为本金开始投资。他85岁离世时,财富达9亿美元。这也意味着,历时47年,年化复利回报率达23.18%。

家族第二代谢尔比掌管的基金20年累计收益37.9倍,年化复利率19.9%;家族第三代克里斯掌管的基金1995-2013年的年化复利回报率11.95%。

戴维斯家族打破了“富不过三代”的魔咒,历经经济的盛衰兴替、股市的牛熊起伏,屹立华尔街50年不倒,值得认真研究。

本文是《戴维斯王朝》一书的节选。

 

    1929年10月24日,“黑色星期四”,美国股市崩盘。图为当时的华尔街。

 

从历史上看,20世纪50年代的美国股市是自1929年大危机之后最好的10年,道琼斯指数几乎升至原来的3倍,从235点涨至679点。与此同时,那些精心挑选的股票表现更佳。1949年投资到标普500指数上的每1万美元资金,到1959年可以上升到6.7万美元,年化回报率达到异乎寻常的21.1%。这个无与伦比的纪录,一直保持到20世纪80年代。

整个30年代和40年代的股市表现是令人沮丧的,始终是上上下下起伏不定,每一次上升都会被扼杀。但是,在整个50年代,牛市持久不衰,买进股票、持有股票这样的行为,又恢复了先前的好名声。在这样的牛市,即便遇到市场回调,也只是暂时的。1950年爆发的朝鲜战争令投资者惊慌失措,但“市场先生”的损失很快就得到补偿。同样,1957年发生的各类事件,诸如苏伊士运河问题的争吵、苏联将坦克开进布达佩斯,以及成功发射人造卫星进入太空轨道等,都会引发短暂的恐慌。两次下跌都伴随着经济的短期衰退,但这两次经济都轻松复原了。公司的利润在增长,股票的市盈率在膨胀,投资的游戏可以轻松获取。

在应该持有股票的最佳时候,人们却常常避而远之,这是大众对于股市的典型行为方式。在30年代,股价达到数字上的底部之时,人们花了更长的时间才达到心理的底部。进入50年代,大众继续对是否应该持有股票这个问题保持着首鼠两端、狐疑不决的态度,这考验着人们的智慧。

 

美国大萧条之初,银行挤兑时场景。

上世纪三十年代,聚集在纽交所外面的人群。

 

“戴维斯双击”

 

20世纪50年代初期,股市有了令人印象深刻的反弹,戴维斯借此晋身百万富翁之列,但即便如此,大众还是疑虑重重。1954年出版的《财富》杂志反映了这种心态,它的封面文章是《华尔街已经过时了吗?》。此时,美国的企业生意兴隆,但股票的表现却不尽人意,令人昏昏欲睡。每100个美国人中,仅有4个人持有股票。

戴维斯依然专注于保险股票,特别是那些小型、进取类型的保险公司股票。到1957年,在他自己创业七年之后,终于跻身富人行列。市场中的每一个板块都有利可图、令人垂涎,但戴维斯摘取的是最为甜美、最少人关注的果实。没有声张的喧哗,保险公司的利润增长速度极其惊人,就像日后的电脑、数据处理、医药公司以及著名的零售商例如麦当劳、沃尔玛一样。

数字可以让人更具灵感:1950年,保险公司的市盈率仅有4倍。10年之后,它们的市盈率达到了15~20倍,而且它们的盈利增长到原来的4倍。让我们假设,戴维斯以4000美元平均持有1000股美国保险公司股票(这是一个虚构的假设),此时,每股盈利1美元。他一直持有该股,直到每股盈利为8美元,这时人们会蜂拥而来,涌向如此优异的机会。这样,当年戴维斯以4倍市盈率购买的每股盈利1美元的股票,此时市场出价为18倍市盈率,每股盈利8美元,18倍市盈率的价格是144美元。戴维斯当初的4000美元投资,现在市场先生给出的估价是14.4万美元。折算成利润,戴维斯获利36倍,外加持股期间他信箱里收到的分红支票。戴维斯将这种有利可图的转化称为“戴维斯双击”。当一家公司利润提升,推动股票价格上涨,投资者赋予该股更高估值,推动股价再次上涨。由于融资杠杆的运用,戴维斯甚至从中实现了三重获利。

戴维斯从来没有借钱消费的行为。对他而言,如果借钱购买一辆新车或一台新冰箱,简直是对金钱的侮辱。但他热衷于通过借钱去赚更多的钱。与制造商相比,保险公司具有一些无与伦比的优势。保险商提供的产品永无过时之说;它们的利润来源于用客户的钱进行的投资;它们无需造价昂贵的工厂设备和研究实验室;它们也不会污染环境;它们还具有抵御经济衰退的能力。在世事艰难的时候,消费者会延迟对贵重物品(房屋、汽车、电器等)的消费,但是,人们却无法承受让自己的房屋保险、汽车保险、人寿保险失效。当艰苦的经济环境迫使人们更加节约时,人们会更少开车,这样就会减少汽车事故,索赔也会更少,如此一来,汽车保险商也会从中获益。经济萧条时期,利率会降低,这导致保险公司持有的债券投资组合价值上升。

这些因素将保险公司的盈利状况从一般意义上的企业周期中解放出来,并赋予其可以抗御周期性经济衰退的能力。同时,以持有债券为主的投资组合仍在持续不断地增值中。

 

《戴维斯王朝》封面

戴维斯

 

股价是最不重要的指标

 

戴维斯购买保险股并非一视同仁,不加区别。在他并不算太长的政府监管生涯中,他开发出一套自己的方法,以区分赢家和输家。1952年,他曾经在纽约保险经纪协会的演讲中描述过这种方法。他演讲的主题是:“你的保险商有多健康?”在字里行间,听众可以得到如何挑选股票的真知灼见。

首先,他以数字来说明如何发现“一家公司是赚钱机器、财源滚滚,还是捉襟见肘、经济拮据”。这需要了解行业内一些广泛使用的会计手法。一旦确定一家公司是盈利的,他会将注意力转移到公司资产赖以取得复利增长的投资组合上。在这里,他将可靠的资产(例如政府债券、按揭、蓝筹股等)与前途未卜的资产分离开来。他曾经打算投资一家具有明显吸引力的保险公司,但当他发现该公司的投资组合中满是垃圾债券时连忙收手。不久之后,由于一些高风险的垃圾债券违约,这家保险公司倒闭。戴维斯与其擦肩而过,毫发无损。

之后,戴维斯对于出现的机会采取非公开市场的估值方法进行大致的评估。换言之,如果一家大公司决定收购该标的时会出什么价格?对于戴维斯而言,他想买的保险公司的股票在他心中的估值必须远远大于市场给出的价格。能为公司贴上自己的价格标签,这给了戴维斯信心和耐心。

对自己持股的价值心中无底的投资者,股市稍有风吹草动便会惊慌失措,逃之夭夭。他们衡量价值的唯一标准就是股价,所以,股价越是下跌,他们就越是倾向于卖出。戴维斯具有一种“恐慌免疫”特质。华尔街行情每天、每周、每月以及每年的上上下下、跌宕起伏,都不会让他改变既定的策略。即便在市场崩溃、士气低落的大跌中,他依然坚定地持有自己的股票,因为他知道自己投资组合的真正价值被市场错估。熊市无法令其恐惧,因为他心中有底。

股票价格的波动是戴维斯关注的指标中最不重要的指标,但他依然会留意报价单。如果一家公司的股价陷入“长期的下跌之中”,对他而言,这或许意味着其背后有不为人知的麻烦,最有可能的情况是知晓内幕消息的人在抛售手中的股票。“这可能意味着,就像他们曾经提到的《老人河》中的歌词那样,”戴维斯对听众说,“有些人‘一定知道一些事’,因此,它不会‘静静地流淌’。”

在戴维斯充分了解了一家公司的财务数字后,他会将注意力转向管理层。他一直保持着这样的习惯,会与管理层会晤,询问CEO有关公司的每一个方面,从销售队伍到理赔部门,再到公司如何抵御竞争对手,以及赢得新客户的策略等各个方面。

即便对一家公司进行了充分的调查研究,也未必总是可以发现公司存在的致命缺点。为了说明这一点,戴维斯举了一个在一场战争中成为牺牲品的著名汽车保险公司的例子。战争期间直至战后,整个美国出现了“前所未有的鲁莽驾驶风潮”,同时伴随着通货膨胀的爆发,这一切都使得汽车的维修和处理意外事故的索赔变得更为昂贵。由于当初肆无忌惮、不加选择地承保,现在保险公司遭受着双重打击,屡屡现身破产法庭。谁还顾得上道德良心?持有足够多的保险类股票,使你遇见不愉快的惊吓远远多于愉快的惊喜。